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浙商證券股份有限公司李丹,李逸近期對中國中免進行研究并發(fā)布了研究報告《中國中免2023半年度業(yè)績點評：23H1毛利率環(huán)比+8pct，Q2業(yè)績略超預期》，本報告對中國中免給出增持評級，當前股價為111.95元。

(資料圖片)

中國中免(601888)

中國中免2023年半年度業(yè)績快報：Q2表現(xiàn)略超預期

根據(jù)中國中免2023半年度報告，23H1，公司營業(yè)收入358.6億元，同比+30%；毛利率30.6%，同比-3.4pct，環(huán)比22H2提升約8pct；歸母凈利潤38.7億元，同比-1.8%，歸母凈利率10.8%，同比-3.5pct。其中23Q2，營業(yè)收入150.9億元，同比+39%，毛利率32.8%，環(huán)比一季度+3.8pct，同比-1.1pct；歸母凈利潤15.7億元，同比+14%，歸母凈利率10.4%，同比-2.3pct，環(huán)比-0.7pct，表現(xiàn)略超預期。

收益分析：更加重視利潤與規(guī)模的平衡，23H1毛利率環(huán)比22H2提升約8pct

收入端，23H1公司營業(yè)收入358.6億元，同比+30%，主要受益于國內旅游市場逐步恢復向好，帶動銷售收入尤其是線下銷售持續(xù)增長。其中，免稅收入約240億元，同比+48%；有稅收入約117億元，同比+5%，占比約33%，同比-8pct。

成本端，23H1毛利率環(huán)比22H2提升約8pct，我們判斷，主要因為：①公司更加重視利潤與規(guī)模的平衡，通過全島統(tǒng)一定價、優(yōu)化促銷折扣力度、改善品類銷售結構等措施提升盈利能力；②22年底至23年初人民幣升值導致進貨成本降低；③采購招商方面，公司以提升毛利率為核心，持續(xù)優(yōu)化商品結構和采購招商策略，增加高毛利商品采購比重，加快引進精品品牌，加強重點商品采購。

費用端，23Q1-Q2銷售費用率分別約10%、15%，同比分別+1pct、+11pct，主要因為機場國際客流逐步恢復導致線下免稅店租金增加。23H1財務費用-3.6億元（22H1為5.4億元），主要因為匯兌收益增加所致（23H1匯兌收益2.5億元，22H1為匯兌損失4.7億元）。

利潤端：Q2毛利率環(huán)比提升、但歸母凈利率環(huán)比下降0.7pct，我們認為主要因為國際旅客量持續(xù)恢復導致重要機場線下免稅租金增加。

渠道拆分：日上上海凈利率受線下租金增加所拖累

海南地區(qū)：23H1，三亞國際免稅城銷售額168.8億元，同比+10%，歸母凈利潤16.9億元，同比-31%，凈利率10.0%，同比-6pct。海免銷售額28.1億元，同比-19%，歸母凈利潤1.5億元，同比-19%，凈利率10.3%，同比基本持平。

日上上海：23H1，日上上海銷售額82.0億元，同比+50%，主要因為22H1低基數(shù)；歸母凈利潤0.1億元，同比-97%，凈利率0.2%，同比-8.6pct，主要因為23H1國際客流恢復導致上海機場(600009)免稅店租金增加。

展望：海南旅游旺季將至，銷售有望進一步回暖，中免多點開花可期

根據(jù)海南省商務廳數(shù)據(jù)，23H1海南離島免稅店總銷售額324億元，同比+31%。海南旅游旺季即將來臨，海南離島免稅市場有望進一步回暖。中免海南布局進一步擴容在即。三亞國際免稅城二期（重點推進重奢品牌引進）、三亞機場免稅店二期靜待開業(yè)，將完善重奢布局，進一步實現(xiàn)免稅擴容。

市內店渠道方面，政策有望落地，公司積極推進市內店考察、選址、定位、規(guī)劃等工作，增量貢獻可期。

海外渠道方面，上半年公司成功獲取柬埔寨暹粒吳哥國際機場免稅店經(jīng)營權，期待其他海外項目拓展推進。

盈利預測

我們預計，中國中免23-25年歸母凈利潤分別為73.0、100.5、126.7億元，維持“增持”評級。

風險提示

銷售不及預期，政策不及預期等。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，中信證券(600030)李振寰研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達99.89%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利77.59億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預測PE為29.85。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有28家機構給出評級，買入評級20家，增持評級6家，中性評級2家；過去90天內機構目標均價為142.67。