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21世紀經濟報道記者 易妍君 廣州報道

(資料圖)

證監(jiān)會推出減持“新規(guī)”后，本周以來，已有60多家上市公司公告了提前終止減持計劃事宜。

承諾不減持公司股份的行動也在進行中。8月30日，裕興股份（300305.SZ）公告稱公司控股股東、實際控制人承諾未來十二個月內不減持公司股份；創(chuàng)源股份（300703.SZ）亦表態(tài)，公司持股5%以上股東、董事及高管自愿承諾未來6個月內不減持公司股份。

“此次減持新規(guī)實施后，A股控股股東和實控人減持受限的上市公司有2530家，流通市值占比A股38.89%，減持受限行業(yè)分布相對均衡。”長城證券研究院指出。

多位受訪人士向21世紀經濟報道記者指出，減持新規(guī)的推出是為了呵護市場投融資兩端的資金平衡，并保護投資者信心。

不過，也有業(yè)內人士表示，減持新規(guī)中的部分約束條件或有待商榷。此外，新規(guī)也應當考慮對一級市場的影響。

減持條件細化

根據(jù)同花順iFind統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至8月25日，今年以來A股共有1767家上市公司的大股東減持了股份，在A股全部上市公司（5265家）中占比33.6%。其中，354家A股實控人或控股股東對公司股票進行了減持。

“新規(guī)出臺前，A股上市公司頻頻減持，成為市場走弱的重要推手，特別是一些上市公司大股東以‘假離婚’等方式，推高股價后再高位減持，已引發(fā)了投資者的強烈反感和監(jiān)管部門的高度關注。”有業(yè)內人士分析。

8月25日晚，滬深交易所就《上市公司股東及董事、監(jiān)事、高級管理人員減持股份實施細則》適用問題答投資者問，明確大股東因離婚、法人或者非法人組織終止、公司分立等形式分配股份的，股份過出方和過入方應當合并、持續(xù)共用大股東減持額度。

8月27日，證監(jiān)會進一步規(guī)范股份減持行為。按照最新要求，上市公司存在破發(fā)、破凈情形，或者最近三年未進行現(xiàn)金分紅、累計現(xiàn)金分紅金額低于最近三年年均凈利潤30%的，控股股東與實控人不得減持。同時，監(jiān)管方面表示，將嚴控其他上市公司股東減持總量。

長城證券研究院市場策略研究團隊表示，本次減持新規(guī)和之前關于減持的相關規(guī)定最大的不同之處在于將控股股東和實控人減持條件與上市公司分紅和股價情況掛鉤。

該團隊談到，之前控股股東和實控人對已經獲得解禁的股票進行減持的相關規(guī)定總體來說比較寬松，除了創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板規(guī)定“公司上市時未盈利的，在公司實現(xiàn)盈利前，控股股東、實際控制人自公司股票上市之日起3個完整會計年度內，不得減持首發(fā)前股份”之外，對減持的限制更多的是在于控股股東和實控人本身是否存在違法違規(guī)的行為。

就減持新規(guī)當下帶來的直接影響而言，經華泰證券簡單測算，年初至今重要股東二級市場共減持3468億元，而新規(guī)下只能減持2057億，減少約40%的量，相當于引入年化增量資金約2500億。

另據(jù)國泰君安策略團隊分析，減持受限行業(yè)主要分布在銀行/地產/煤炭等順周期相關行業(yè)，因分紅不足而減持受限的公司主要分布在以傳媒/通信/電子為代表的科技成長，以及以社服零售/農林牧漁/紡織服裝為代表的部分消費品領域。

部分約束條件或待商榷

在市場走勢疲軟的背景下，減持新規(guī)的推出頗有深意。

前海開源基金首席經濟學家楊德龍向記者指出，新的減持規(guī)定相當于堵住了一個很大的口子，令那些將上市就作為終點的大股東改變想法。如果不把企業(yè)做好，不把企業(yè)的利潤按照現(xiàn)金分紅的方式回饋投資者，可能就無法實現(xiàn)減持套現(xiàn)。

他認為，包括減持新規(guī)在內的一系列政策組合拳，對建立資本市場良好生態(tài)，將產生長期的影響。將有效地改變A股市場以往重融資輕投資的情況，讓上市公司大股東投入更多精力做好公司的經營，而不是把上市當作套現(xiàn)的手段。

國泰君安策略團隊認為，本次監(jiān)管表態(tài)不僅意圖呵護市場投融資兩端的資金平衡，也為了保護投資者信心和利益。

“監(jiān)管首次將融資行為與投資者回報結合起來。大股東與董監(jiān)高作為內部人員，其不規(guī)范的減持會將資金轉移出公司，損害中小投資者的利益與信心，而將分紅作為減持的前提正體現(xiàn)出監(jiān)管維護投資者利益的積極態(tài)度。”該團隊表示。

不過，具體到落實層面，有業(yè)內人士指出，減持新規(guī)中的部分約束條件或有待商榷。

上海交通大學上海高級金融學院教授閻志鵬認為，上市公司是否應該分紅，究竟應該分多少紅，取決于公司內部是否還有凈現(xiàn)值為正的投資機會：如果有這樣的機會，公司就不需要分紅，將盈利用于投資，提升公司價值。

“利用是否分紅，以及累計分紅金額是否達到最近三年年均凈利潤30%來作為實控人能否在二級市場減持的條件，我個人認為值得商榷。在某些情況下，實控人可能通過操縱盈利來滿足這兩個條件。”閻志鵬表示。

他舉例談到，如果前兩年的每股盈利均為負的1元/股（虧損），也沒有分紅。為了滿足證監(jiān)會的這兩個減持條件，該公司操縱盈利，在第三年將每股盈利做到2元/股，分紅1分錢/股。雖然三年總利潤為0元，三年總分紅為1分錢，理論上該公司卻符合了累計分紅金額達到最近三年年均凈利潤30%的要求。

由此，閻志鵬建議監(jiān)管層就這兩個條件的具體要求進一步深入研究和細化。

此外，在閻志鵬看來，由于破發(fā)、破凈股往往當前股價相對于前期價格較低（但可能仍遠高于獲得股權的成本），如果實控人在此情況下減持，相對于股價較高時的減持，給市場傳遞的可能是更為負面的信息。

在新的監(jiān)管規(guī)定下，實控人不得通過二級市場減持，但仍可以通過大宗交易或股權轉讓的方式減持。他建議投資者要額外關注控股股東、實際控制人通過其它方式的減持。

加快一級市場“優(yōu)勝劣汰”

而近期釋放的階段性收緊IPO節(jié)奏、減持新規(guī)，或對創(chuàng)投機構帶來一定壓力。

“短期看，對于股權投資機構而言，投資機會的把握、退出周期、募資環(huán)節(jié)都將面臨挑戰(zhàn)。”允泰資本創(chuàng)始人付立春向記者指出。

另一位業(yè)內人士表示，IPO節(jié)奏放緩背景下，股權投資機構可能需要調整退出策略。同時，股權投資基金出資方的態(tài)度可能會趨于謹慎，會觀望退出環(huán)境。

需要提及的是，減持新規(guī)更多是針對大股東，而A股上市公司中，由創(chuàng)投機構作為大股東或實際控制人的情況比較少見。目前看，大部分創(chuàng)投機構仍然可以正常減持。

至于做并購型控股的PE機構，LP投顧創(chuàng)始人國立波認為，這類機構如果是計劃進入上市公司做控股型的收購，一般而言不會很快退出，新的政策對這類型機構影響也有限。

資深投行人士王驥躍談到，就五年前的“減持新規(guī)”來看，客觀上影響了創(chuàng)投機構退出，也傷害了一級市場投資者的積極性，對科技產業(yè)的發(fā)展產生了負面效果。彼時的政策限制了一級市場投資者的正常退出，打亂了創(chuàng)業(yè)投資基金的合理預期，特別是募投退的資金循環(huán)安排。在產生不良影響后，監(jiān)管部門在2020年進行了改革，相關問題有所緩解。

不過，一系列新規(guī)也有望重塑股權投資行業(yè)的生態(tài)。

付立春認為，新規(guī)對股權投資機構的專業(yè)能力、募投管退的管理能力，以及項目轉讓、并購的能力提出了更高要求。長期來看，對一級市場將起到加速新陳代謝、優(yōu)勝劣汰的作用。在這個背景下，股權投資機構需要持續(xù)做大規(guī)模、提高專業(yè)性，并深耕自身擅長的行業(yè)。