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核心觀點

8 月23 日，公司發(fā)布2023 年半年度報告，實現營業(yè)收入241.40億元，同比增長9.7%，實現歸母凈利潤9.85 億元，同比增長14.19%，實現扣非后歸母凈利潤9.51 億元，同比增長11.21%，業(yè)績符合我們預期。2023 年，公司創(chuàng)新業(yè)務模式持續(xù)落地，疊加院內就診秩序逐漸恢復，盈利能力有望進一步提升。

(相關資料圖)

事件

公司發(fā)布2023 年半年度報告，業(yè)績符合我們預期8 月23 日，公司發(fā)布2023 年半年度報告，實現營業(yè)收入241.40 億元，同比增長9.7%，實現歸母凈利潤9.85 億元，同比增長14.19%，實現扣非后歸母凈利潤9.51 億元，同比增長11.21%，業(yè)績符合我們預期。

簡評

盈利能力穩(wěn)健提升，多元業(yè)態(tài)貢獻增量

2023 年上半年，公司營業(yè)收入同比增長9.7%，主要由于北京地區(qū)院內診療秩序持續(xù)恢復；歸母凈利潤同比增長14.19%，扣非后歸母凈利潤同比增長11.21%，均快于收入增速，主要由于1）一季度北京地區(qū)診療秩序恢復較慢，收入增長放緩；2）麻精藥品需求恢復，利潤貢獻提升；3）私募基金投資貢獻非經常損益約3500 萬元，去年同期非經常損益合計約700 萬元。

2023 年第二季度，公司實現收入129.14 億元，同比增長17.97%，主要由于：1）去年同期基數相對較低；2）二季度北京地區(qū)院內診療秩序恢復較為明顯，帶動院內用藥需求提升。23Q2，公司實現歸母凈利潤5.7 億元，同比增長16.74%；實現扣非后歸母凈利潤5.39 億元，同比增長10.60%，主要由于：1）單二季度麻精藥品需求維持穩(wěn)健，利潤貢獻穩(wěn)定；2）單二季度非經常損益貢獻較大。

傳統業(yè)態(tài)增量蓄能，業(yè)績貢獻穩(wěn)健向好

2023 年上半年，公司持續(xù)挖掘傳統業(yè)態(tài)增長空間，聚焦品種、服務及配送模式轉型構建核心競爭力。1）品種：公司持續(xù)推進第八批集采品種采購進院工作，積極獲取國談品種授權，持續(xù)增加品類品規(guī)數量，滿足客戶多元化需求。2）服務：公司在夯實原有業(yè)務模式的基礎上積極獲取額外服務價值，通過提升效率、提高客戶粘性實現更大業(yè)績貢獻。3）配送模式轉型：公司積極創(chuàng)新配送業(yè)務模式，逐漸從原有的單純藥品銷售向提供醫(yī)藥解決方案轉型。我們認為，公司傳統業(yè)務核心競爭力持續(xù)提升，增長動力充足，長期業(yè)績貢獻穩(wěn)健向好。

創(chuàng)新業(yè)態(tài)穩(wěn)步落地，長期增長潛力充足

2023 年上半年，公司積極推進業(yè)務轉型升級，提升醫(yī)療器械、零售、口腔業(yè)務潛力。1）醫(yī)療器械：公司積極發(fā)揮渠道資源優(yōu)勢，加速SPD 業(yè)務及器械耗材業(yè)務發(fā)展，并通過提升對中標項目的精細化管理能力，持續(xù)增強客戶粘性。2）零售：新特藥房積極開拓采購渠道，在增加銷售品種的同時加速對接多家商保企業(yè)，持續(xù)推動DTP 業(yè)務發(fā)展，2023 年上半年，新特藥房收入同比增長1365.64%為1507.41 萬元。3）口腔：國藥前景聚焦兒童口腔領域，持續(xù)引入兒童早矯產品，產品管線進一步拓展至兒童牙頜顏面管理領域。我們認為，公司積極推進業(yè)務創(chuàng)新轉型，借助傳統分銷業(yè)務優(yōu)勢，加速高毛利業(yè)務發(fā)展，長期增長潛力充足。

麻精藥品需求穩(wěn)健提升，投資收益貢獻可觀

2023 年上半年，院內手術量持續(xù)恢復，麻精藥品需求穩(wěn)健增長，公司作為全國麻精藥分銷頭部企業(yè)，積極把握市場機遇，上半年麻精藥分銷收入穩(wěn)健增長，由于其毛利率較高，利潤貢獻更為明顯。2023 年上半年，公司實現投資收益1.97 億元，同比增長48.94%，對聯營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益為2.21 億元，同比增長34.29%，對利潤端貢獻較為明顯，其中宜昌人福收入同比增長19.64%為40.28 億元，凈利潤同比增長18.26%為12.12 億元。我們認為，下半年麻精藥需求仍將繼續(xù)恢復，對公司利潤貢獻有望持續(xù)加大。

院內診療秩序持續(xù)恢復，盈利能力有望穩(wěn)步提升展望下半年，醫(yī)院診療秩序逐步恢復，院內用藥需求有望穩(wěn)健提升，公司傳統分銷業(yè)務或將維持恢復性增長趨勢，考慮到22Q4 院內就診人次顯著下降，公司收入端基數較低，公司單四季度收入增長或將更為迅速。

此外，公司持續(xù)推進業(yè)務創(chuàng)新轉型，新業(yè)態(tài)、新模式持續(xù)落地，在帶來收入增量的同時為優(yōu)化盈利能力提供了更大的空間，我們看好公司盈利能力維持長期穩(wěn)健增長。

經營活動凈現金流同比下降，其他指標相對穩(wěn)定2023 年上半年，公司綜合毛利率為7.73%，同比下降0.08 個百分點，基本維持穩(wěn)定。銷售費用率為1.97%，同比上升0.06 個百分點，維持基本穩(wěn)定；管理費用率為0.84%，同比下降0.01 個百分點，基本維持穩(wěn)定；財務費用為-0.09%，同比無變化。經營活動產生的現金流量凈額同比下降575.27%為-1.66 億元，主要由于下游客戶本期回款同比減少所致。存貨周轉天數為30.97 天，同比下降1.06 天，基本保持穩(wěn)定；應收賬款周轉天數為45.24天，同比下降2.06 天，基本保持穩(wěn)定；應付賬款周轉天數為67.99 天，同比下降3.59 天，主要由于去年同期受外部環(huán)境影響較大，基數較高。其余指標保持相對穩(wěn)定。

盈利預測及投資評級

我們預計公司2023–2025 年實現營業(yè)收入分別為513.99 億元、565.29 億元和621.51 億元，分別同比增長13.0%、10.0%和10.0%，歸母凈利潤分別為22.42 億元、24.89 億元和27.62 億元，分別同比增長14.2%、11.0%和11.0%，折合EPS 分別為2.97 元/股、3.30 元/股和3.66 元/股，對應PE 為10.7X、9.7X、8.7X，維持買入評級。

風險分析

1）藥品降價風險：麻醉藥品、一類精神藥品為公司收益穩(wěn)定的核心業(yè)務，該品類價格一旦發(fā)生變化將對公司收益產生較大影響；2）改革與業(yè)務轉型風險：公司屬于國企，倘若國企改革不及預期，員工不能與企業(yè)共享改革發(fā)展成果，或對公司長期收入增長存在不利影響；3）市場競爭加劇：市場主要競爭者或新進者可能會削弱公司的相對優(yōu)勢和可持續(xù)發(fā)展的能力，影響公司的市場競爭力，進而影響公司的長遠發(fā)展；4）應收賬款周轉風險：倘若公司應收賬款周期延長或無法收回，或將為公司帶來時間和經濟上的損失。