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盈利彈性有望加速釋放，光伏放量支撐業(yè)績(jī)韌性

公司發(fā)布2023 年半年度報(bào)告，2023 年1-6 月實(shí)現(xiàn)營(yíng)收68.85 億元，同比+6.05%，歸母凈利潤(rùn)6.47 億元，同比-40.03%，扣非凈利潤(rùn)5.61 億元，同比-43.95%；其中2023Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收37.54 億元，同比+9.48%，歸母凈利潤(rùn)5.35億元，同比-4.06%，扣非歸母凈利潤(rùn)4.97 億元，環(huán)比+668.49%，同比-4.13%。隨著遠(yuǎn)興能源天然堿項(xiàng)目如期落地，重質(zhì)純堿價(jià)格超預(yù)期下降，因此，我們上調(diào)2023 年盈利預(yù)測(cè)，同時(shí)受2023 年5 月風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制的影響，公司光伏玻璃投產(chǎn)節(jié)奏或低于預(yù)期，因此下調(diào)2024-2025 年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-2025 年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)23.53（21.94）/20.14（30.92）/21.43（39.36）億元，同比+78.7%/-14.4%/+6.4%；EPS 分別為0.88/0.75/0.80 元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)，PE 為9.9/11.6/10.9 倍。維持“買入”評(píng)級(jí)。

政策托底預(yù)期強(qiáng)化+成本壓力緩釋，浮法玻璃盈利彈性有望加速釋放2023Q2 公司毛利率26.70%，同比-0.12pct，環(huán)比+13.28pct；凈利率14.38%，同比-1.97pct，環(huán)比+10.77pct。2023Q2 公司盈利邊際顯著改善，主要系：（1）遠(yuǎn)興能源阿拉善天然堿項(xiàng)目投產(chǎn)，國(guó)內(nèi)重質(zhì)純堿成本大幅下降，2023Q2 環(huán)比2023Q1-14.4%，同比-14.3%；（2）受下游訂單邊際回暖以及政策強(qiáng)預(yù)期下中下游貿(mào)易商補(bǔ)庫(kù)情緒較濃的影響，浮法玻璃價(jià)格加速上漲，2023Q2 玻璃現(xiàn)貨價(jià)格環(huán)比+18.80%，同比+6.40%。受馬來(lái)西亞生產(chǎn)基地原材料采購(gòu)價(jià)格同比上漲的拖累，2023Q2 公司盈利同比小幅下降。我們認(rèn)為公司浮法玻璃盈利彈性有望加速釋放：

（1）政策托底預(yù)期強(qiáng)化支撐需求增速韌性較強(qiáng)，自7 月玻璃廠庫(kù)持續(xù)下降，主要系旺季前中下游貿(mào)易商補(bǔ)庫(kù)情緒較濃所致；目前地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)尚未出盡且地產(chǎn)銷售持續(xù)低迷，地產(chǎn)基本面仍處于下行階段，保交樓仍為地產(chǎn)主基調(diào)，政策托底預(yù)期或?qū)⒊掷m(xù)強(qiáng)化，一線城市“認(rèn)房不認(rèn)貸”以及保交樓資金有望逐步落地，雖然近兩周玻璃廠庫(kù)有所增加，但隨著9-12 月傳統(tǒng)需求旺季臨近，社庫(kù)壓力有望逐步緩解，我們認(rèn)為下半年玻璃需求增速有望呈現(xiàn)較強(qiáng)韌性，但考慮玻璃供給小幅增長(zhǎng)，價(jià)格彈漲幅或有限。（2）隨著天然堿項(xiàng)目逐步達(dá)產(chǎn)，重質(zhì)純堿價(jià)格或仍有較大下行空間。

規(guī)模優(yōu)勢(shì)+硅砂自給率高，有望提升業(yè)績(jī)韌性公司光伏玻璃業(yè)務(wù)已進(jìn)入業(yè)績(jī)放量期，截至2023 年8 月末公司已投產(chǎn)光伏玻璃產(chǎn)能約4600 噸/日，營(yíng)收占比由2022 年的14%增長(zhǎng)至20%。 公司在建以及計(jì)劃擬建產(chǎn)能規(guī)模約7200 噸/日，雖然2023 年5 月工信部出臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，公司主營(yíng)浮法玻璃業(yè)務(wù)現(xiàn)金造血能力較強(qiáng)（現(xiàn)貨現(xiàn)款結(jié)算方式）且資金實(shí)力雄厚，有望支撐光伏玻璃產(chǎn)能逐步落地；同時(shí)，公司收購(gòu)配套超白石英砂礦，經(jīng)測(cè)算石英砂礦全部投產(chǎn)后可完全自給，有望顯著提高光伏玻璃毛利率。我們認(rèn)為，在/擬建產(chǎn)能投產(chǎn)后，公司光伏玻璃產(chǎn)能規(guī)模及盈利能力或?qū)④Q身第一梯隊(duì)；從中期來(lái)看，光伏玻璃業(yè)務(wù)有望成為公司業(yè)績(jī)第二增長(zhǎng)曲線，公司業(yè)績(jī)有望呈現(xiàn)較強(qiáng)韌性。

風(fēng)險(xiǎn)提示：保交樓進(jìn)展低于預(yù)期；遠(yuǎn)興能源重質(zhì)純堿投產(chǎn)不及預(yù)期；民營(yíng)房企信用風(fēng)險(xiǎn)蔓延。